راهکار‌های نجات بورس از بُن بست

غلامرضا سلامی در دنیای اقتصاد نوشت: از همان ابتدای دهه ۱۳۷۰ با واگذاری بخشی از سهام شرکت‌های ملی‌شده به مردم و سودآوری بالای آن، مسوولان و تصمیم‌گیران شدیدا متمایل به اقتصاد دولتی و بعضا اقتصاد خودی، این سودآوری را برنتافته و با اقسام ترفند‌ها و از جمله تصویب قوانین، جهت واگذاری‌ها را به سمت بانک‌های تماما دولتی ونهاد‌های انقلابی سوق دادند و از این طریق عمق بازار سهام را به حداقل رساندند.

بعد‌ها هم با تصویب قانون اجرای سیاست‌های اصل۴۴ که ظاهرا قصد خصوصی‌سازی در اقتصاد کشور را داشت، اکثریت سهام دولتی به نهاد‌های خصولتی، صندوق‌های بازنشستگی (از بابت رد دیون) و شرکت‌های سرمایه‌گذاری متعلق به بانک‌های دولتی (مانند امید، غدیر، توسعه ملی و...) واگذار شد و بخشی هم به‌عنوان سهام عدالت به‌طور غیرمستقیم و بخشی به‌صورت مستقیم (۲۰ درصد مجاز طبق قانون) در اختیار دولت باقی‌ماند.

به این‌ترتیب بازار سهام ما از نظر وسعت بزرگ، ولی از نظر ژرفا بسیار کم‌عمق باقی ماند. در این بازار بین دولت، نهاد‌های عمومی، بانک‌های دولتی و خصولتی و صندوق‌های بازنشستگی کشوری و لشکری تقسیم شد (فقط حدود ۱۵ درصد ارزش کل بورس در اختیار شرکت سرمایه‌گذاری سازمان تامین اجتماعی است).

این شرکت‌ها و موسسات صاحب اکثریت سهام قابل‌معامله در بورس و خود دولت، تمایلی به واگذاری سهام خود به مردم که در تمام دنیا سرمایه‌گذاران اصلی در بورس تلقی می‌شوند، ندارند؛ بنابراین سهم سهام شناور قابل معامله در بورس به نظر می‌رسد هنوز زیر ۱۰ درصد باشد.

این شرکت‌ها و موسسات حتی تمایل و بعضا توان (مانند دولت و شرکت‌های سرمایه‌گذاری استانی سهام عدالت) افزایش سرمایه و توسعه فعالیت را ندارند و از این رو سهم تامین سرمایه از طریق بازار اولیه به‌شدت در ایران پایین است (به‌عنوان یک کشور ثروتمند در حال توسعه). علاوه بر آن به‌خاطر مقابله با مفاسد کم‌عمق بازار در بورس تهران از ابداعاتی مثل حجم مبنا، دامنه نوسان و امثال آن استفاده می‌شود که این پدیده‌ها خود به عواملی برای ناکار آمدی بیشتر بورس منجر شده‌اند.

با این حال، بورس تهران به ویژه پس از تصویب قانون بورس و اوراق بهادار در سال‌های ابتدای دهه ۸۰ تا حدودی توانسته بود به اهداف از پیش تعیین‌شده خود (هر چند به‌طور ناقص) نائل آید و تعدادی از فعالان حرفه‌ای را در قالب نهاد‌های تخصصی جذب کند و ابزار‌های نسبتا متنوعی را فراهم آورد.

روند کلی بازده در بورس در این سال‌ها برای سرمایه‌گذاران جذاب و نسبت به بازار‌های دیگر پُر سود‌تر بود.

البته خصیصه بورس در تمام کشور‌های در حال توسعه این است که نسبت به جهش‌های تورمی و جهش‌های نرخ ارز انتظاری در اقتصاد بسیار حساس است و در سال‌هایی که این جهش‌ها رخ می‌دهد، بسیار پُر بازده است؛ برای مثال در سال۱۳۹۷ که به‌خاطر خروج ترامپ از برجام نرخ دلار و متعاقب آن تورم شدیدا افزایش یافت، بازده بورس بسیار جذاب و غیر قابل قیاس با سایر بازار‌ها بود.

البته امتیازاتی که شرکت‌های بزرگ و صادراتی از دولت گرفته‌بودند و بعد از جهش شدید نرخ ارز کماکان پا برجا بود، در این بازدهی مطلوب بی‌تاثیر نبود.

همین امر و انتظارات تورمی سال‌های آتی سبب شد طرح استفاده از بازار سهام برای نجات اقتصادی به دولت داده شد و دولت دوازدهم و مجلس وقت نیز به دلیل تسلط هیجانی این طرح را بدون توجه به ظرفیت محدود بورس پذیرا شدند و از آن استقبال کردند.

از این پس بود که موج تبلیغات گسترده برای جذب سرمایه‌گذاران جدید در بازار ثانویه بورس از طرف دولت، مجلس و البته صاحبان منافع عظیم از بابت این تصمیم دولت آغاز شد و میلیون‌ها نفر عمدتا از طبقه متوسط به بورس هجوم آوردند که نتیجه آن شد که همگی شاهد آن بودیم.

طی مدتی کمتر از یک‌سال (منتهی به مرداد ۹۹) شاخص بورس از ۶۰ هزار واحد به ۲ میلیون واحد و ارزش آن از حدود ۶۰ میلیارد دلار به حدود ۲۰۰ میلیارد دلار (به قیمت دلار بازار آزاد) رسید و شرکت‌های دولتی و خصولتی و اشخاص خصوصی که قبل از این طرح سهام خود را قیراطی به مردم عادی می‌فروختند

با دست و دلبازی زیاد اقدام به واگذاری بخشی از سهام خود به قیمت‌هایی چند برابر ارزش واقعی آن کردند و از این بابت ده‌ها هزار میلیارد تومان به جیب زدند و بعضا بانک یا شرکت تحت مدیریت خود را از خطر ورشکستگی نجات دادند.

در این عملیات که به عملیات فریب بزرگ معروف است، دریغ از ورود یک‌دهم این حجم از پول سرمایه‌گذاران جدید به خود شرکت‌ها تحت سازوکار بازار اولیه.

بر اساس شنیده‌ها، در اواخر سال ۹۸ حتی خود پیشنهاد‌ دهنده این طرح از روند پیش‌آمده و صعود حبابی قیمت سهام و سوء استفاده صاحبان منافع قدیم و جدید وحشت‌زده شد و پیشنهاد‌هایی برای جلوگیری از این روند به دولت ارائه داد؛ ولی این سود‌های بادآورده از جیب کسانی که ممکن بود حتی خانه خود را برای سرمایه‌گذاری دربورس فروخته باشند.

چنان زیر دندان صاحبان منافع کلان مزه کرده بود که گوش شنوایی برای شنیدن هشدار‌های معدود کارشناسان دلسوز وجود نداشت و شد آنچه نباید اتفاق می‌افتاد.

آسیب فریب بزرگ متاسفانه یک آسیب گذرا نبود که فقط منجر به زیان شدید و حتی به خاک سیاه نشاندن تعداد زیادی از مردم شود، بلکه می‌توان گفت این عملیات وقفه بزرگی در فعالیت پدیده مفیدی به نام بورس در ایران ایجاد کرد.

طی ۴ سالی که از آن واقعه می‌گذرد، شاخص بورس حتی با ورود تعدادی شرکت و سرمایه به بورس طی این مدت به سختی توانسته است خود را در حد ۲ میلیون واحد حفظ کند، حال آنکه با وجود تورم‌های سالانه بالای ۴۰ درصد در این سال‌ها قاعدتا این شاخص باید به چندین برابر عدد فعلی می‌رسید.

از آن روشن‌تر، ارزش دلاری بازار طی این مدت از حدود ۲۰۰ میلیارد دلار به حدود ۹۰ میلیارد دلار تقلیل یافته است که عمق فاجعه را نشان می‌دهد.

ولی به نظر می‌رسد خروج میلیون‌ها سرمایه‌گذار و هزاران میلیارد از این بازار طی این سال‌ها و بی‌اعتمادی مردم به دولت‌ها، بزرگ‌ترین آسیبی بوده که به بورس وارد شده است.

نگاهی به حجم اندک معاملات این روز‌های بورس که عمدتا توسط نهاد‌های متعدد بیش از نیاز بازار و بیشتر برای نوسان‌گیری انجام می‌شود، به نوعی بن‌بست بورس را تداعی می‌کند.

با وجودی که متوسط نسبت قیمت به سود (P/E) این روز‌ها نسبت به سال‌های قبل از فریب بزرگ کاهش یافته (از حدود ۸.۵ به ۶)، اما به‌دلیل تورم بالا و نبود علائمی دال بر افزایش قیمت سهام در آینده، سود حدود ۱۶ درصدی (بعضا غیر قابل تقسیم ونگهداری‌شده در خود شرکت‌ها) انگیزه‌ای برای اشخاص برای ورود به بورس ایجاد نمی‌کند.

می‌توان گفت که به‌رغم نظر خیلی از فعالان بازار سرمایه هنوز بخشی از حباب ایجادشده در قیمت سهام در ابتدای سال۹۹ از قیمت بسیاری از سهام خارج نشده است و بازار هنوز نیاز به اصلاح دارد.

برای برون‌رفت از این بن‌بست ۳ راهکار قابل تصور است:

۱- راهکاری که بیشتر توسط زیان‌دیدگان از کاهش ارزش سهام عنوان می‌شود و آن اعطای امتیازاتی به شرکت‌ها است که سودآوری آن‌ها را بالا ببرد که به‌نظر نمی‌رسد دولت در شرایطی باشد که به این درخواست پاسخ مثبت دهد.

حقیقت این است که حداقل درباره تعدادی از شرکت‌های مطرح امتیازات داده‌شده فعلی قابل توجه است؛ به‌طوری‌که حاشیه سود نسبت به فروش این شرکت‌ها بعضا در حدود ۴۰، ۵۰ و حتی درصد ۶۰ است که درمقایسه با بنگاه‌های مشابه در دنیا تقریبا بی‌نظیر است؛ بنابراین شاید دولت جدید ناچار شود برای خروج از بن بست تن به چنین کاری بدهد.

۲- تزریق پول به بازار از طریق سرمایه‌گذاری مستقیم بانک‌ها در سهام یا اعطای تسهیلات به خریداران سهام و خرید سهام شرکت‌ها توسط خود آنها، فروش سهام تضمینی (تبعی) و... که تاکنون نیز تحت «ده فرمان»‌های گوناگون در این چند سال امتحان شده، ولی متاسفانه راه به جایی نبرده است.

۳- ایجاد انتظار جهش ناگهانی نرخ ارز و نرخ تورم در سال‌های آتی که سرمایه‌گذاری در سهام را توجیه‌پذیر کند.

مطمئنا هیچ‌یک از راهکار‌های گفته‌شده نمی‌تواند به‌طور ساختاری در بهبود و حیات مجدد بازار سرمایه موثر باشد و دولت چهاردهم لازم است با جلب همکاری صاحب‌نظران اقتصادی و مالی به راهکاری اساسی برای حل این بحران دست پیدا کند.

اگر تصور شود بدون سرمایه‌گذاری در بنگاه‌های اقتصادی راهی برای نجات اقتصاد کشور وجود دارد سخت در اشتباه خواهیم بود.

واقعیت این است که از توان تولیدی و رقابت بنگاه‌های اقتصادی به‌دلیل استهلاک عوامل تولید وعقب‌ماندگی فناوری و حضور در بازار‌های جهانی به‌شدت کاسته شده است و روز به روز این فرسایش آثار خود را بیشتر نشان می‌دهد.

توقع اینکه ما با نرخ رشد اقتصادی یکی، دو درصدی و نرخ رشد منفی سرمایه‌گذاری و عدم حضور در بازار‌های بین‌المللی بتوانیم از این بحران‌های اقتصادی خارج شویم، انتظاری عبث است.

پیشنهاد نگارنده این سطور برای نجات بازار سرمایه کشور فهرست‌وار به شرح زیر ارائه می‌شود، باشد که با تکمیل، اصلاح و اجرای آن بتوان نقش و جایگاه بازار سرمایه را در اقتصاد کشور ارتقا بخشید و از آن طریق کمکی به حل سایر معضلات اقتصادی موجود کرد.

بدیهی است پیشنهاد‌های ارائه شده بعضا اهداف بزرگ‌تری را دنبال می‌کند:

۱- ورود به بازار جهانی به‌صورت متعارف.

۲- حذف تدریجی یارانه‌های حامل‌های انرژی و رفع کسری بودجه دولت به‌عنوان عامل اصلی رشد بی‌رویه نقدینگی و تورم بالا و مزمن.

۳- استقلال کامل بازار پول از بازار سرمایه (منظور تحت تاثیر قرار ندادن سیاست‌های پولی به‌خاطر بازار سرمایه است).

۴- خصوصی‌سازی واقعی و برچیدن بساط خصولتی‌ها.

۵- فروش باقی‌مانده سهام دولت در شرکت‌های گروه۲ قانون اجرای سیاست‌های خصوصی‌سازی، به بخش خصوصی واقعی.

۶- تعیین تکلیف نهایی سهام عدالت از طریق انتقال قطعی آن بخش از سهام عدالت که وجه آن تسویه شده به صاحبان آن‌ها و انتقال باقی‌مانده آن به عموم مردم.

۷- تبدیل همه بدهی‌های دولت (به صندوق‌های بازنشستگی، شرکت‌ها، نیروگاه‌های خصوصی، پتروشیمی‌ها، صندوق توسعه ملی و...) به اوراق بهادار مدت‌دار باقدرت خرید ثابت و ایجاد بازار ثانویه برای آن‌ها در بورس اوراق بهادار.

۸- عرضه تمام سهام شرکت‌های متعلق به سازمان تامین اجتماعی و صندوق‌های بازنشستگی (اعم از کشوری و لشکری) در بورس و جایگزینی این دارایی‌ها با اوراق بهادار بلندمدت باقدرت خرید ثابت دولت.

وجوه حاصله از این فروش می‌تواند به مصرف تسویه بدهی دولت به بانک‌ها و بخش خصوصی برسد تا از این طریق بخش مهمی از ناترازی بانک‌ها نیز از بین برود.

۹- منع قانونی دولت برای هرنوع استقراض و تامین کسری بودجه به جز انتشار اوراق بدهی آن هم در سقف مصوب مجلس و متناسب با رشد اقتصادی.

۱۰- ایجاد انگیزه برای شرکت‌ها برای تامین مالی از طریق سازوکار بازار اولیه در بورس اوراق بهادار.

۱۱- توسعه بانکداری سرمایه‌گذاری برای اصلاح ساختار مالی شرکت‌های قابل درمان از طریق تزریق سرمایه به آن‌ها و فروش بلافاصله این سرمایه‌گذاری‌ها (پس از اصلاح) در بورس.

۱۲- حذف حجم مبنا و دامنه نوسان پس از عمق بخشیدن به بورس از طریق اقدامات فوق.

۱۳- حذف کامل و تدریجی هرنوع قیمت‌گذاری دستوری در اقتصاد و تامین منابع مالی، مواد اولیه، انرژی و... تمام شرکت‌ها در بازار رقابتی و اجازه فروش محصولات آن‌ها با قیمت‌های بازار.

۱۴- ایجاد شفافیت کامل در افشای صاحبان نهایی سهام شرکت‌ها و حذف سیستم تودرتوی مالکیت در بورس.

۱۵- منع کامل بانک‌ها و موسسات مالی از بنگاه‌داری.

۱۶- متناسب‌سازی صندوق‌های سرمایه‌گذاری وسایر نهاد‌های فعال در بورس با حجم آن.

۱۷- قطع ارتباط مالی شرکت‌های تامین سرمایه و بانک‌ها و سوق دادن این شرکت‌ها به انجام فعالیت اصلی.

۱۸- تحصیل و ادغام شرکت‌های زیان‌ده بورسی در شرکت‌های بزرگ هم‌رشته و به جریان انداختن فرآیند ورشکستگی درباره شرکت‌های غیر قابل جذب و ادغام.